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　　电子行业研究：产业链需求改善有限，关注长期创新机会

　　2022-12-20 10:10

　　国金证券认为PCB产业链当前的短期繁荣并非景气度根本性改善，行业拐点尚未到来。长期来看，可关注具有创新变化的汽车、服务器、封装基板等领域。

　　上游原材料价格于11月强势反弹。11月原材料涨价现象明显，造成上游原材料环节价格反弹的原因主要在于：在传统旺季的第三季度经营压力不减反升的情况下，产业链开始对未来需求的预期变得更加悲观，悲观的预期一方面使得尾部厂商被出清，另一方面使得上游原材料做出了压缩产能的决定（推迟Capex计划、遣散人员等），根据跟踪，上游铜箔\玻纤布\树脂均有压缩产能的情况发生，压缩幅度为10%~40%不等，最终的结果即为供给端有效产能减少，为产品涨价奠定基础。

　　覆铜板价格未见显著反应，需求出现结构性回暖

　　台系月度营收环比增速算术平均值为4.18%，实现了半年以来最高的环比增速，但与上游原材料价格反弹之势相比，覆铜板环节环比改善幅度较弱。分领域来看：1）南亚塑胶，电子材料类产品环比营收增加了1.3亿新台币元，其中量增贡献+5.3亿新台币、价减贡献-4.0亿新台币，可见产业链面临的需求有所改善（量环比增加），但需求强度不够（价仍然下滑）；2）台光，聚焦消费电子，11月营收环比下滑3.73%，反映消费类产品需求仍然未实质性恢复；3）台燿和联茂，主要聚焦网通类市场，11月营收环比分别+10.98%和+14.82%，环比增速较大，这主要来自海外运营商通信类需求的恢复和服务器类产品备货需求，可见在11月网通类市场回暖带来了覆铜板结构性需求改善。

　　PCB月度营收未见改善，产业链需求改善强度有限

　　中下游PCB端的营收是对终端需求的直观表现，从台系各大主流PCB厂商的月度营收结果，我们观察到11月台系PCB月度营收环比增速算术平均值为-6.25%，可见PCB行业的需求环比仍承压，其中移动消费类环比增速均值为-29.11%，消费电子类环比增速均值为-14.52%，电脑类营收环比增速均值为+3.84%，服务器类营收环比增速均值为-2.44%，汽车类营收环比增速均值为-3.22%，半导体类营收环比增速均值为-11.02%。综合来看，与终端需求距离最近的PCB行业的月度营收仍然承压，一方面在于需求反应到月度营收存在一定的时滞，另一方面也体现了PCB产业链所面临的需求改善强度有限。

　　短期需警惕淡季需求弱化，建议关注长期创新方向

　　从11月数据来看，虽然上游原材料涨价直观看上去整个产业链迎来了较为火爆的行业景气度，但上游的价格反弹更重要的原因在于上游原材料供给缩减，而需求的改善强度是有限的，不足以支撑整个产业链传导涨价。在这样的情况下，我们认为需要警惕当前备货行为透支23Q1需求的风险，并且上游原材料涨价会加剧供需对峙、引发从下游到上游的需求负反馈，从而加深产业链景气度恶化深度。总的来看，我们认为这一轮反弹并非终端需求的本质性改善，产业链修复仍需等待上游价格松动后形成自上而下的正反馈。

　　国金证券认为PCB产业链当前的短期繁荣并非景气度根本性改善，行业拐点尚未到来。长期来看，可关注具有创新变化的汽车、服务器、封装基板等领域。

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　　景气度弱化超预期；原材料价格居高不下；竞争加剧导致盈利不及预期。

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