全球矿储量仅200万吨，覆盖光伏、军工等众多领域的战略稀缺资源，拉开景气上行周期。

　　锑产业链可分为上游锑矿、中游冶炼、下游加工和终端应用4部分，锑的冶炼工艺主要分为火法、湿法工艺，工艺的选择取决于矿石种类。通常脆硫铅锑矿用熔池熔炼技术，金锑共生矿用分离提取技术，单一硫化锑矿用挥发熔炼技术等。

　　锑资源经过冶炼加工得到精锑、锑白（三氧化二锑）、锑酸钠、乙二醇锑、生锑（三硫化锑）等多种产品，广泛应用于阻燃剂、铅酸电池、催化剂、玻璃陶瓷、军工等行业中。

　　从下游需求结构看，阻燃剂占比55%，铅酸蓄电池占比15%，聚酯催化剂占比15%，玻璃陶瓷占比10%。

　　其中阻燃剂又称难燃剂、耐火剂或防火剂，是指赋予易燃聚合物难燃性的功能性助剂，是锑的主要下游，锑系阻燃剂包括三氧化二锑和五氧化三锑，是卤系阻燃剂不可缺少的协效剂，广泛用于塑料、橡胶、纺织、化纤。

　　锑系阻燃剂中三氧化二锑通常与溴系阻燃剂协同使用，构成锑/卤协同阻燃协效体系，具有阻燃效率高、成本低的特点和耐高温、绝缘等性能优势，在当前和未来很长一段时间很难被其他阻燃剂所替代。

　　而光伏领域的应用，则是锑金属未来蕞大的变量。

　　光伏玻璃主要分为三类：超白压延玻璃、超白浮法玻璃和透明导电氧化物镀膜（TCO）玻璃，其中以超白压延玻璃为主流。由于光伏电池的光电转换效率会因光伏玻璃吸收及反射阳光而降低，光伏玻璃需要不断提高透明度，这也是光伏玻璃的发展趋势。

　　锑可作为超白压延玻璃和部分浮法玻璃澄清剂。锑是光伏澄清剂的必须元素，氧化锑通过碱和双氧水反应，生产出的焦锑酸钠在分解温度范围内，不必经过由低价到高价的转变，就能直接分解放出氧气，因此焦锑酸钠作为一种优良的澄清剂被主流光伏玻璃企业所选择。

　　此外，由于锑应用领域还包括大量军工产品，还被多国列入战略资源目录。

　　锑的热缩冷胀特性具有增加金属硬度、增加杀伤力的作用，主要用于***管炮管制造，锑与铅、锡制作合金后，可用于提升子弹、焊接材料及轴承的性能；除此以外，氧化锑还可作为阻燃剂在帐篷、纺织产品中广泛使用；两次世界大战极大地刺激了锑在军事工业中的应用（***弹及阻燃剂在帐篷、纺织产品中的应用）。

　　锑元素对于现代军事工业同样具有重要作用。作为一种重要的国防工业原料，锑和锑化合物目前被广泛应用于生产弹药、红外导弹、核武器、火箭阻燃剂等领域，此前多国已将锑列入战略资源。

　　当前，多应用领域同步发力，锑金属需求持续增长。

　　“光伏金属”属性加持需求不断上行

　　首先在锑下游主要应用的阻燃剂领域，市场正在恢复。

　　根据GrandViewResearch统计，受疫情影响，2020年全球阻燃剂需求量下降明显，需求量约为290.4万吨，2021年接近300万吨，随着全球疫情缓解，纺织、塑料等下游需求或将随之复苏，阻燃剂需求有望回升。假设溴系阻燃剂占比15%，卤素与三氧化二锑比例为4：1，机构预测阻燃剂市场需求将保持平稳增长态势，2025年锑需求量或达到8.6万吨左右。

　　而在未来增量蕞大的光伏领域，由于双玻组件渗透率提升将显著增加光伏玻璃需求量，光伏用锑有望成倍增长。

　　双玻组件较常规组件多用一块光伏面板取代背板，较常规组件高出21%的发电量，且耐高温、抗风沙、抗老化、抗腐蚀能力强。根据CPIA，2019年我国双玻组件渗透率为14%，2025年有望增至60%。

　　折算锑金属需求量，机构预期2025年光伏领域用量将达到5.2万吨左右，年需求量是2021年1.6万吨的3倍还多。

　　加上铅酸蓄电池、聚酯催化剂、玻璃陶瓷等应用领域也维持着稳定需求，锑金属整体需求呈现上行态势。

　　至于价格方面，正是由于2020年以来光伏组件装机量大幅上升，光伏玻璃所需要用到的焦酸锑钠澄清剂用量跟随增长，前期泛亚事件积累的锑锭社会库逐步消耗完毕，矿产锑供给难以满足快速增长的用锑需求，锑价正在经历新一轮的上升周期。2021年之前与中国GDP增速拟合程度较高的锑价，于2022年出现背离。

　　供给端资源稀缺需求缺口正不断放大

　　稀缺含量叠加开采受限，未来锑金属供给端的紧张形势只会更加严峻。

　　根据USGS数据，2021年全球锑矿资源储量为200万吨，较2020年上升5%。全球锑资源储量主要集中在中国、俄罗斯及玻利维亚，其中中国储量占比24%，俄罗斯占比17%，玻利维亚占比15%。

　　2021年全球锑矿产量为11万吨，较2020年下降0.9%。全球锑矿产量主要集中在中国、俄罗斯及塔吉克斯坦，其中中国产量占比55%，俄罗斯占比23%，塔吉克斯坦占比12%。锑金属稀缺程度极高，以2021年锑矿资源储量及锑矿产量计算，全球锑金属静态储采比仅为18:1，中国锑金属静态储采比仅为8:1。

　　并且早在2010年，欧盟就将锑列为极为重要的战略储备金属，发布的供应紧缺名单中锑位列首位；2018年美国将锑列入35种蕞关键的矿产清单，对锑资源只进行勘探而不开采。

　　2009年我国国土资源部曾下发《2009年钨矿锑矿和稀土矿开采总量控制指标的通知》，是国内矿政管理史上首次对锑矿实行开采总量控制管理，并暂停受理锑矿探矿权采矿权申请；2016年，国土资源部发布《全国矿产资源规划（2016-2020年）》，将锑等24种矿产列入战略性矿产目录。

　　在国际地缘局势紧张情况下，武器弹药需求增长或将导致各国加紧对锑矿的管控和储备。锑作为一种难以有效再生的资源，在全球地缘局势紧张的形势下，各国政府或将对其本国的锑矿进行严格的管控和储备，预计锑资源开发和出口或将长期受限。

　　目前我国汞锑矿床按其产出地质构造与成矿特征可划分为6个成矿带，分别为扬子地台南缘成矿带、秦岭成矿带、华南成矿带、三江成矿带、沿海成矿带和藏北成矿带。我国已查明锑矿资源分布广泛，但数量集中于湖南、广西两省。

　　根据国家统计局数据，2020年中国锑矿产量为21万吨，较2019年上升1.0%；2020年中国锑选矿产品含锑量为5.6万吨，较2019年下降5.9%；近年来，中国锑选矿产品含锑量呈下降趋势。

　　展望未来，2025年之前锑主要供给增量仅华钰塔金项目，预计2023-2025年每年仅释放5000吨产量。这导致锑金属未来的供需缺口会持续放大，根据中邮证券研究生预测，2025年的供需缺口将由2021年的0.8万吨增至3.2万吨。

　　此背景下，锑金属产业链景气度有望不断上行。

　　首先是全球锑矿开发龙头企业湖南黄金，公司主要从事黄金、锑、钨等有色金属资源的勘探、开采、选冶及相关产品的生产和销售业务等，本部位于湖南省沃溪矿区，公司也是全国十大产金企业之一和重要的钨矿企业。

　　截至2021年末，公司拥有黄金储量144吨、锑储量29万吨和钨储量10万吨。截至2022年中报，公司拥有80吨/年黄金生产线万吨/年精锑冶炼生产线万吨/年多品种氧化锑生产线吨/年仲钨酸铵生产线。公司还是国内第二大锑产品生产企业，锑业务涵盖锑的采选、冶炼和加工，产品包括氧化锑、精锑、含量锑以及深加工产品乙二醇锑。

　　华钰矿业则主要从事有色金属勘探、采矿、选矿及贸易业务，主营产品包括铅、锌、铜、锑、银、黄金等。截止2021年报，公司国内控制铅、锌、铜、锑、银资源储量超过300万金属吨，其中，铅87万吨、锌145万吨、锑17万吨；亚太矿业项目黄金资源量为59.14金属吨。加上海外项目塔铝金业的26.46万吨锑，目前公司可控锑资源量达到43.46万吨。

　　在塔铝金业达产后，公司金属锑年产量将达到2.1万吨，届时公司在锑金属行业板块中的地位还将提升，公司有望成为全球重要的锑精矿生产企业之一。

　　2023年完成华锡矿业100%股权收购的南化股份，将实现业务转型。资料显示，华锡矿业主要从事锡、锌、铅锑矿勘探、开采、选矿及相关产品生产、经营业务，主要产品为锡、锌、铅锑精矿，并通过委外加工模式生产锡、锌锭。华锡矿业拥有2座矿山，分别为铜坑矿、高峰矿。其中铜坑矿含锑5.87万吨，高峰矿含锑16.06万吨。

　　在锑金属供需缺口持续放大的大背景下，拥有锑资源的这些企业，有望迎来市场较高的关注度。

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