踏准市场的节拍，在市场的起伏中迎风绽放，是行业投资的最美祈愿，亦是权益市场洞悉alpha的核心。长期顺大势成大器，中期顺应经济周期特征，短期把握景气的脉搏。行业轮动的背后，是对时代、产业、周期的综合反映。

　　A股市场影响行业轮动的因素主要有：ROE的变迁、经济量价波动、产业链景气传导。长期聚焦时代的力量，把握大众耳熟能详的变革；中短期关注经济中量价齐升的契机，解析产业链轮动的更迭。对应于投资决策，长期寻找结构性改善的成长性行业，从五朵金花→TMT崛起→消费升级→新能源+，无不体现出时代的力量；中短期维度，顺应经济周期特征把握下游景气改善逻辑。

　　2010-2015，移动互联时代，电子、传媒、计算机、非银金融，是雄霸行业涨幅前5的常客，而上一轮周期强势的钢铁、石化、银行、地产、煤炭，则随着重化工业时代的式微不断黯然。2016-2020，消费升级驱动，食品饮料、美容护理、家用电器成为年度收益榜单“最靓的仔”，而曾经煊赫的TMT逐渐落寞。2021年以来，碳中和，+被寄予崇高期待；在此过程中，能源安全和短缺又增加了几多旧能源的爱恨纠葛；地产与消费，则在躺赢的“历史惯性”中等待经济复苏的救赎。

　　美林时钟，顺应经济周期的行业轮动

　　美林时钟，不仅是股票、债券、商品等大类资产配置的周期性刻画，而且也是股票行业轮动的基本驱动。在增长向上、通胀向上的经济环境中，煤炭、有色等价格导向型周期品受益经济的量价齐升而往往走得最为超脱；在增长向上、通胀向下经济结构中，机械、交运、水泥等薄利多销的周期股往往占优；而在增长向下、通胀向下的衰退年代，成本导向型的白电、食品加工、电力更容易走强；在低增长高通胀的环境，价格导向型的白酒、农林牧渔等行业最值得期待。

　　产业链轮动，亦是来自上中下游的传导

　　传统产业中，上游看价，中游看量，下游看利。下游的毛利率，往往是管窥行业机会的锚点；中游的销量数据，则是“受夹板气”行业最在乎的命门；而上游的弹性往往决定于价格的空间与涨价的逻辑。需求层面，下游风起，中游闻风而动，上游占据地利；若供给逻辑主导，下游可能“躺平”，上游是胜负手。

　　5G产业链，上游移动通信基础设施建设，看政策和规划逻辑，资本开支推动中游运营服务商利润空间，并形成针对下游的供给驱动；反过来，下游需求驱动中游运营服务商加大资本开支，并反馈上游基站、网络建设。

　　行业轮动的规律可以有不同框架去解读，而底层逻辑则离不开行业比较，它为行业轮动提供了微观依据。中短期来看，不同行业间的比较可以从基本面、估值、筹码、政策、市场特征五个维度进行。长期维度的赛道抉择，则更聚焦于市场容量，市占率、海外对标、龙头分析、生命周期等方面的比较。

　　盈利增速是行业比较中具有较好指引作用的指标，而除了盈利增速的高低以外，盈利增速的边际变化更加重要。以电力设备为例，今年上半年盈利增速在行业中排名靠前，而二季度盈利也在环比改善，属于高景气行业。

　　基本面核心指标，在不同阶段有所变化

　　2020年以前，基本面分析的结果会选择追逐确定性。以2020年为例，行业当年涨跌幅与过去三年行业平均ROE有较为明显的正相关性。ROE是反映一个公司的盈利能力及核心竞争力的重要指标，涨幅越高的行业，往往具有更高的ROE，确定性更强。而今年以来，基本面分析更加侧重成长性，行业涨跌幅与盈利增速的相关性较高。

　　估值高低以及估值的历史分位，是行业比较中的常用指标。从PB和PE估值的历史分位来看，当前多数行业的估值均处于2010年的历史均值以下，仅农林牧渔、汽车、等行业估值高于历史均值。客观来讲，估值的均值回归存在，但由于周期缺乏稳定规律，往往难以作为单独的决策指标，更多是辅助参考。因为随着时间的推移，均值亦在变化，估值能否回到从前的均值，存在不确定性。

　　在由“公募基金配置系数变动”和“2010年以来公募基金配置分位数”组成的平面直角坐标系中，第一象限，代表了最近一个季度加仓，且已加仓至历史较高分位数水平；第二象限代表了，尽管二季度已经有所减仓，但依然处于历史较高分位的行业；第三象限则代表了一个鸡肋或者被遗忘的角落；第四象限往往是最值得关注的部分，代表了最近一个季度公募基金增加，且相对历史配置依然较低的行业。

　　随着8月调整，A股赛道与行业拥挤度迅速收敛。A股自8月中旬以来震荡回调，在此期间，代表的高景气成长赛道跌幅较大。从当前的成交量来看，新能源、煤炭、等行业和赛道的成交量萎缩幅度较大，拥挤度得到较好释放。

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