近两周港股恒生指数站上27000点后回落，短期震荡加大。策略张夏团队9月27日发布研报称，市场波动可能加剧，但长期向上趋势不改。AI仍然是港股市场主线，港股互联网仍然有望成为蕞为受益方向。则受益于降息带来的流动性宽松和通胀预期提升的双重利好。

　　建议继续把握港股的科技（包括AI互联网大盘+高端制造业等小盘）和的市场主线，同时增配市场预期差较大的港股保险股以及“困境反转”和高股息等价值策略。部分超跌的优质创新药个股可以自下而上进行配置。

　　1）南向资金合计净流入369亿港元，主要流向非必需消费、医疗保健方向；

　　2）外资通过ETF净买入4.3亿美元；

　　3）香港本地ETF也净流入100亿港元，年初至今合计净流入519亿港元。

　　香港流动性变化：香港市场利率再次出现短暂抬头迹象，隔夜Hibor为3.25%，3个月Hibor利率3.43%，环比快速上行，美元兑港币汇率为7.77，逐渐逼近强方兑换保证。

　　风险提示：经济数据及政策不及预期、海外政策超预期收紧。

　　港股市场如期在9月中上旬反弹，AI互联网等科技板块和有色行业成为结构主线。美联储降息靴子落地后，市场可能迎来震荡加剧，但中长期向上趋势不改。

　　首先，外资的净流入并非“一骑绝尘”。当前，外资对于港股等中国资产的配置比例较低。在美联储开启降息周期的背景下，有很大的长期提升空间。然而，与历次降息周期不同，美国本轮降息的路径可能较为曲折。在新环境下，AI等新科技的发展（取代人工）和新的移民政策（驱逐非法移民和H1B签证额外收费等），对美国就业市场和经济的影响复杂多变。

　　同时，美国政府力量介入（入股英特尔、促使日英等政治盟友增持美债、干预美联储等）并影响市场。这些可能导致历史经验或“路径依赖”失效。宏观经济和利率政策的预期都会出现剧烈的分歧和摇摆，从而影响外资流入节奏。

　　第二，整体来看本次降息对于市场影响较为中性。9月会议如期降息25bp，且给出的降息指引显示年内仍有50bp的降息空间。此次降息节奏与强度均和市场预期一致，市场已经提前price in。并且对于大多数行业，从美国降息推导至行业营收/利润改善，中间链条和假设过长，不能将降息看作催化市场上涨的“灵丹妙药”。

　　因此，招商证券建议继续把握科技（包括AI互联网大盘+高端制造业等小盘）和有色金属的市场主线，同时增配市场预期差较大的港股股以及“困境反转”和高股息等价值策略。部分超跌的优质个股可以自下而上进行配置。

　　上周港股市场涨跌不一，主要指数中恒生指数上涨0.59%、恒生科技上涨5.09%，AH溢价大幅收窄至117。分行业看，上周港股大类行业涨少跌多，非必需消费、资讯科技板块领涨，金融、地产领跌。

　　上周港股日均成交额3469亿港元，环比增加441亿，处于近三年96.8%分位数。RSI是较为有效的情绪指标，目前位于中性区间。从历史数据来看，港股主要指数14天RSI指标较为有效，当指数14天RSI上穿70或下穿30时，往往对应着超买与超卖行情，指数大概率发生均值回归现象。当前恒生指数RSI位64.5，恒生科技指数RSI为66.8。

　　港资净流出、南向和外资同时净流入

　　短期来看，市场价格是各类资金交易的结果，资金通过交易与仓位表达态度，那么跟踪不同类型交易者的资金流向，可以对市场参与者的“共识”有一定把握。拆分来看，大致可以跟踪香港本地投资者、海外资金与南向资金三个方向。

　　（1）香港本地资金香港本地ETF是追踪香港本地投资者行为的较好代理变量，上周香港本地上市ETF净流入100亿港元，年初至今合计净流入519亿港元。

　　（2）海外资金海外跟踪中国资产ETF是外资的较好代理变量，上周外资通过ETF净买入港股4.3亿美元，去年924至今合计净流入117亿美元。

　　（3）南向资金上周南向资金延续净流入趋势，合计净买入369亿港元，成交额占比下行至20%附近。分行业看，上周南向资金主要流入非必需消费、医疗保健行业。

　　恒生指数市盈率现值12.7倍，三年中值9倍，8年均值10.4倍；MSCI中国指数市盈率现值14.1倍，三年中值10.3倍，8年均值12.1倍。

　　截至9月21日，港股上市公司9月融资需求为304亿港元，其中IPO与配售需求分别为115亿、187亿。

　　上周（9/15-9/19）港股重要股东净减持81亿港元，增限售解禁39亿港元。04香港市场宏观流动性香港市场利率再次出现短暂抬头迹象，隔夜Hibor为3.25%，3个月Hibor利率3.43%，环比快速上行，美元兑港币汇率为7.77，逐渐逼近强方兑换保证。

　　1）美联储如期降息25bp。美东时间9月17日，在FOMC会议上美联储如期降息25bps，基准利率降至4-4.25%。本次降息符合市场预期，属于预防式降息而非衰退式降息，其核心背景在于美国经济温和放缓——虽然就业数据连续疲软、制造业PMI持续低于荣枯线，但超预期的消费韧性与AI投资仍然支撑美国经济基本面，硬着陆式衰退的风险较低。

　　会议声明中提到降息的决定是鉴于风险平衡已转变，将稳就业的重要性优先于控通胀，美联储上调了今明后三年的GDP增长预期，下调明后两年的失业率预期，体现了降息有望支撑美国经济增长的预期。从美联储的点阵图来看，对比上次点阵整体下移，意味着美联储的态度更加鸽派。

　　2）日本央行出售ETF。日本央行决定以每年约3300亿日元（历史购入成本，对应当前约6200亿日元市值）的速度出售其持有的ETF，并以每年约50亿日元的速度出售J-REITs。这标志着日本央行在解除13年激进刺激政策遗留问题上迈出了新的一步。

　　日本央行当前持有37万亿日元的ETF和约6550亿日元的J-REITs，年出售额低于持仓的1%，即按照目前的速度需要超过100年才能完全出售，但这一决定的宣布时间远早于市场预期。

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