今年以来AI引领TMT大放异彩，计算机、通信、传媒涨幅超30%，站在当前如何理解本轮TMT行情，仅是阶段性主题还是大切换初期，本篇报告将借助2013年对比从市场、产业、板块、节奏对TMT行情分析。

　　我们认为，十年一轮回，AI将引领TMT大切换，科创板将是引领板块。

　　1、市场：大势层面牛市初期，风格层面新兴成长占优

　　就市场特征而言，2023年和2013年的大势和风格具备相似性，一则大势维度新一轮短周期主导下都处在牛市初期，二则风格维度弱复苏背景下新兴成长占优。

　　2、产业：2013年互联网+崛起，2023年数字经济崛起

　　产业维度，回溯2013年互联网引领的TMT和2023年AI引领的TMT，无论是政策维度还是产业维度，两者亦具有高度相似性。

　　回溯2013年，以传媒为代表的TMT在政策和产业驱动下，以107%的年涨幅在各行业中位居头部。一方面，政策维度，政策鼓励文化产业发展是大环境；另一方面，产业维度，现象级电影出现打开市场想象，游戏领域也催化剂频出。

　　展望2023年，数据和AI引领的数字经济同样迎来政策和产业的共振。一方面，政策维度，数字经济催化剂密集。另一方面，产业维度，OpenAI于2022年11月30日推出人工智能聊天机器人程序ChatGPT，是AI大模型里程碑式的胜利。

　　3、板块：2013年创业板引领，2023年将是科创板引领

　　板块维度，2013年的创业板和2023年的科创板具备相似性。对创业板和科创板归一化处理后，早期指数走势呈现强相似度。

　　创业板自2009年10月推出，消化三年估值后，创业板牛市自2012年12月启动，2013年涨幅超80%。科创板自2019年6月推出，消化三年估值后，科创板牛市自2022年5月启动，个股率先展开有序上涨，2023年以来指数开始表现。详见2022年6月《再论科创板：小荷初露尖尖角》。

　　“历史会重演，但不会简单重复”。这种表观现象的背后，内核在于产业分布的鲜明时代感，也即2013年创业板映射了互联网崛起而2023年科创板映射了数字经济崛起，与此同时，次新属性又强化了两者估值水平和基金持仓变动的规律性。

　　具体来看，类似于创业板，科创板牛市的底层逻辑在于是一批上市约三年左右的次新。从次新股维度，A股存在一个明显规律，无论是2013年至2015年牛市，还是2019年至2021年牛股，次新股往往是牛股沃土。原因在于，次新股具备鲜明的时代感，每个阶段的次新股往往是彼时产业转型的缩影。从上市时间维度，结合我们在《远端次新，被忽视的金矿》的分析，新股上市后2-3年往往以消化估值为主，消化近三年估值后微观层面将迎来大非解禁和IPO募投项目投产等催化。

　　反映到表观数据，2023年科创板与2013年创业板在估值变动、基金持仓、指数走势等高度相似，且盈利表现较创业板更优。

　　4、节奏：低估值和低持仓，政策产业盈利共振驱动上涨

　　近期数字经济产业链的持续上涨，看似突兀，实则有其合理性。一方面，就进攻基础而言，TMT经历了持续调整后，估值水平和基金持仓处在历史低位。另一方面，就进攻催化而言，2023年数字经济迎来政策催化、产业浪潮、盈利反转的三重催化。

　　我们认为，本轮TMT不是阶段主题，而是大切换的初期。十年一轮回，AI将引领TMT大切换，科创板是引领板块。

　　5、线索：数字经济纵深演绎，重视数据要素和人工智能

　　数字经济重点关注AI和数据两大领域。其中，AI关注芯片算力、深度学习框架、深度学习大模型、应用和通信等，相关个股梳理见报告。

　　风险提示：AI相关领域产业进 展低于预期；美国的银行业流动性风险超预期。

　　1、十年一轮回，2023年AI将引领TMT大切换

　　自本轮新繁荣牛市底部以来，大势维度我们在重要拐点都鲜明提示，2022年10月30日《把握反弹窗口》，2022年12月25日《牛市开端：底部右侧，坚定看多》，春节提示波动率放大，2023年3月6日《势已起，港股进击仍在途》，2023年3月19日《新一轮上涨开启》。

　　今年以来，AI引领TMT大放异彩，计算机、通信、传媒涨幅超30%，站在当前如何理解本轮TMT行情，仅仅是阶段性主题还是大切换的初期，本篇报告将借助2013年对比从市场、产业、板块和节奏对本轮TMT行情进行分析。

　　我们认为，十年一轮回，AI引领TMT大切换，科创板将是引领性板块。

　　2、市场：大势层面牛市初期，风格层面新兴成长占优

　　就市场特征而言，当前和2013年的大势和风格具备相似性，一则大势维度新一轮短周期主导下都处在牛市初期，二则风格维度弱复苏背景下成长占优。

　　就大势而言，A股在库存周期主导下存在规律性的3至4年牛熊周期，虽然市场运行的方向由经济主导，但市场底通常领先经济底，而市场底往往出现在剩余流动性（M2增速-名义GDP增速）由负转正期间。

　　回顾2013年，剩余流动性于2012Q1由负转正，以创业板为引领性指数，市场自2012年1月进入筑底期，并于2012年12月结束筑底转折向上。换言之，2013年是新一轮牛市的开端。

　　展望2023年，剩余流动性于2022Q1由负转正，以科创板为引领性指数，市场自2022年4月进入筑底期，并于2022年12月结束筑底转折向上。换言之，2023年是新一轮牛市的开端。

　　就风格而言，2000年以来风格运行的核心特征是“不切则已，一切数年”，原因在于主导风格的核心在于产业趋势，产业趋势往往是5-7年的大级别趋势。

　　复盘2000年以来历史，2002年至2007年重工业主导下价值股占优，2008年至2015年智能手机硬件和应用主导下成长股占优，2016年至2020年消费升级主导下价值股占优，2021年以来国产替代、能源革命、人工智能主导下成长股占优。因此，从产业周期角度看，无论是2013年和2023年都处在成长占优的风格周期。

　　进一步综合短周期经济特征，无论是2013年和2023年都是弱复苏背景，相应的也是成长占优。

　　3、产业：2013年互联网+崛起，2023年数字经济崛起

　　从引领产业来看，回溯2013年互联网引领的TMT和2023年AI引领的TMT，无论是政策维度还是产业维度，两者亦具有高度相似性。

　　回溯2013年，以传媒为代表的TMT在政策和产业共同驱动下，以107%的年涨幅在各行业中位居头部。

　　一方面，政策维度，政策鼓励文化产业发展是大环境。2012年政府将文化产业列为未来支柱性产业，而后文化部先后出台《文化部“十二五”期间文化产业倍增计划》、《文化部“十二五”期间文化改革发展规划》、《文化部“十二五”文化科技发展规划》等文件，为文化产业发展、壮大提供了良好的大环境，2013年政策端不断强调“科技创新”，而发展互联网则是期间“科技创新”的核心落脚点。

　　另一方面，产业维度，现象级电影出现打开市场想象。2012年底的《泰囧》、2013年的《西游降魔篇》两部爆款电影先后实现票房破十亿，打破了以往的历史记录，同时也打开了市场对于传媒行业的想象空间。

　　就2013年的个股表现来看，一则，2013年涨幅超50%个股主要集中于游戏、影视院线和广告营销；二则，就影视院线年底起即开启头部波快速上涨，其中以出品《泰囧》的光线传媒表现蕞为突出，而后4月起，在传媒板块整体快速上行的背景下，影视院线内龙头个股累计涨幅加速扩大；三则，就游戏来看，行业内龙头个股在2013年4月附近开启头部波快速上涨，而后多在重大重组复牌后开启第二波快速上涨，典型如游族网络掌趣科技；四则，就广告营销来看，其前期上涨表现相对弱于游戏和影视院线月前后才逐渐清晰化。

　　展望2023年，数据和AI引领的数字经济同样迎来政策和产业的共振。

　　一方面，政策维度，数字经济催化剂密集。2022年国务院印发《“十四五”数字经济发展规划》和《关于加强数字政府建设的指导意见》，2023年2月中共中央、国务院印发《数字中国建设整体布局规划》，2023年3月在十四届全国人大一次会议中通过了包含“组建国家数据局”，“推进数字中国、数字经济、数字社会规划和建设”等内容的《国务院机构改革方案》。

　　另一方面，产业维度，OpenAI于2022年11月30日推出人工智能聊天机器人程序ChatGPT，是AI大模型里程碑式的胜利，带来了AI 的“iPhone 时刻”。

　　具体来看，ChatGPT一经推出就受到资本和市场的热捧。一则，根据Sensor Tower统计，在推出短短两个月后，ChatGPT月活跃用户即达1亿，成功击败Tik Tok（9个月）成为历史上用户增长蕞快的消费级应用；二则，资本市场上，年初以来AIGC指数已累计上涨56%，海天瑞声（+225%）、万兴科技（162%）、鸿博股份（159%）、三六零（157%）、拓尔思（145%）等个股涨幅更是超过100%。

　　4、 板块：2013年创业板引领，2023年将是科创板引领

　　科创板是我们战略重视并推荐的板块，代表成果有《科创宝典》和《科创板牛市》系列。2022年12我们发布新繁荣牛市系列头部篇《科创的黄金时代》，重点提示2023年科创板的战略性机会。

　　除了大势、风格、产业维度的共性，在引领性板块上，2013年的创业板和2023年的科创板同样具备相似性。

　　创业板自2009年10月推出，消化三年估值后，创业板牛市自2012年12月启动，2013年涨幅超80%。

　　科创板自2019年6月推出，消化三年估值后，我们认为科创板牛市自2022年4月启动，自2022年4月以来个股已展开有序上涨，今年以来指数开始表现。详见2022年《再论科创板：小荷初露尖尖角》。

　　就驱动逻辑来看，类似于创业板，主导科创板牛市的底层逻辑在于是一批上市约三年左右的次新。从次新股维度，A股存在一个明显规律，无论是2013年至2015年牛市，还是2019年至2021年牛股，次新股往往是牛股沃土。我们认为原因在于，次新股具备鲜明的时代感，每个阶段的次新股往往是彼时产业转型的缩影。从上市时间维度，结合我们在《远端次新，被忽视的金矿》中的分析，新股上市后的2-3年往往以消化估值为主，消化近三年估值后微观层面将迎来大非解禁和IPO募投项目投产等催化。

　　因此，反映到表观数据上，当前科创板与2013年创业板在估值变动、基金持仓、指数走势等维度高度相似，且科创板盈利表现更优。

　　2013年创业板映射了彼时互联网产业崛起，当前的科创板映射了数字经济的崛起。

　　针对科创板，产业分布集中于新一代信息技术产业（40%）、生物产业（21%）、高端装备制造产业（16%）内，与当前发展数字经济、先进制造业的大背景高度呼应。

　　由于次新股属性，科创板和创业板初期的估值变动具备相似性。

　　创业板自2009年10月推出，于2011年集中消化估值，并于2012月12月PE-TTM降至27倍，板块估值见底，而后迎来了长达近三年的牛市行情。

　　科创板自2019年6月推出，并于2020年7月至2022年4月集中消化估值，2022年4月底科创板PE-TTM降至31倍，与创业板见底时估值基本接近，估值见底后科创板于2022年4月开始转折向上。

　　从创业板和科创板推出后的盈利情况来看，科创板整体相对于创业板表现更优。

　　就创业板而言，其归母净利润增速自头部年（2009年）起持续下滑，直至第四年才触底回升。

　　就科创板而言，其归母净利润增速在上市头部年（2019年）至第四年期间持续提升。同时，根据Wind一致盈利预测，截至3月22日，2023年科创板整体归母净利增速预计为64%，2024年预计为39%，延续高位增长。

　　以基金重仓股为测算口径，在创业板成立的前三年，板块基金配置比例一直处于较低的水平，2010年至2012年期间基金配置比例持续低于5%，与现阶段科创板基金持仓表现相似。

　　回顾2013年，创业板估值见底并迎来盈利反转，产业层面电影和手游等互联网+产业链爆发提供了进攻的矛，叠加大非陆续解禁，2013年开始基金持仓中创业板占比快速攀升，并于2015年Q2高达26%，较2012年Q4实现多倍增长。

　　截至2022Q4科创板占基金整体的配置比例约7.2%，接近2013年初创业板的水平。展望2023年，科创板估值处在历史底部，盈利高增，产业层面数字经济为其提供了进攻的矛，叠加微观层面大非陆续解禁，我们认为科创板在基金的配置占比有望开始提升，成为数字经济行情的重要催化。

　　对创业板和科创板归一化处理后，早期指数走势呈现出较强相似度。创业板自2009年10月推出，指数持续调整至2012年1月并于2012年12月二次探底后开启牛市。科创板自2019年7月推出，指数持续调整至2022年5月后开始转折向上。

　　“历史会重演，但不会简单重复”。这种表观现象的背后，内核在于产业分布的鲜明时代感，也即2013年创业板映射了互联网的崛起而2023年科创板映射了数字经济的崛起，与此同时，次新股属性又强化了两者估值水平和基金持仓变动的规律性。

　　5、节奏：低估值和低持仓，政策产业盈利共振驱动上涨

　　近期数字经济产业链的持续上涨行情，看似突兀，实则有其合理性。一方面，就基础而言，TMT经历了持续调整后，估值水平和基金持仓处在历史低位。另一方面，2023年数字经济迎来政策催化、产业浪潮、盈利反转的三重催化。

　　我们认为，本轮TMT不是阶段主题，而是大切换的初期。十年一轮回，AI引领TMT大切换，科创板将是引领性板块。

　　我们以计算机、电子、通信和传媒为数字经济的行业统计口径，以Wind开放式和封闭式中股票型基金和偏股混合型基金为基金统计口径，截至22年Q4数字经济基金持仓比例为17%，处在2010年以来TMT持仓的30%分位数，较2015年Q4高点34%仍有较大差距。

　　就估值来看，截至3月24日数字经济PE-TTM（剔除负值）为32倍，较2015年6月高点111倍，2020年7月高点59倍，以及2010年以来估值中枢42倍，均有明显差距。

　　在TMT低持仓和低估值的低位基础上，2023年以来迎来政策、产业和盈利三重驱动。

　　其一，政策维度，数字经济催化剂密集。2月中共中央、国务院印发《数字中国建设整体布局规划》，3月两会通过了包括“组建国家数据局”，“推进数字中国、数字经济、数字社会规划和建设”等目标的《国务院机构改革方案》，数字经济的重要性得到了进一步的强化。

　　其二，产业维度，随着ChatGPT的火爆，微软、谷歌、百度、腾讯等科技巨头宣布对该领域进行或者追加投资，有望加速供给端创新和扩容。

　　其三，盈利维度，截至3月25日结合Wind一致预期，整体法下，数字经济板块2023年净利润增速预期为33%，2024年为24%，较22年底部回升趋势显著。

　　就成交额占比来看，近期数字经济赛道成交额占比均迅速提升至历史高位，引发市场对于其成交额占比高位回落的担忧。具体来看，3月23日数字经济赛道内成交额占比提升至47%，高于2019年顶点水平。

　　但通过研究我们发现，相较于政策、产业和盈利，成交额占比对行情指引意义有限。

　　以2013年传媒为参考，我们发现，一则，尽管传媒行业成交额占比短期迅速抬升后，往往面临着成交额占比的快速回落，但回落后低点较上轮低点更高，且下轮高点就上轮高点亦更高，也即市场情绪在调整中不断上行，二则，就成交额占比快速下行阶段来看，传媒行业调整幅度和时间亦有限，具体来看，2013年3月6日至4月3日传媒指数调整9%，5月21日至6月24日调整11%，8月6日至8月16日调 整7%。

　　相似的，若我们以2010年电子为参考，尽管2010年1月起，电子行业成交额占比中枢由10%左右水平降至5%左右水平，但电子行业指数仍持续跑赢市场。

　　6 线索：数字经济纵深演绎，重视数据要素和人工智能

　　站在当前，数字经济产业内可重点关注AI和数据两大领域机会。其中，AI关注芯片算力、深度学习框架、深度学习大模型、应用和通信等。

　　参考浙商证券研究所《ChatGPT研究框架——AIGC算力时代系列报告》，AIGC领域细分机会在于芯片算力、深度学习框架、深度学习大模型、应用和通信。

　　【芯片算力】AIGC拉动芯片产业量价齐升。①量端，AIGC带来的全新场景+原场景流量大幅提高；②价端，对高端芯片的需求将拉动芯片均价。看好国内GPU、CPU、FPGA、AI芯片及光模块产业链 。

　　相关公司：海光信息景嘉微龙芯中科中国长城安路科技复旦微电紫光国微寒武纪澜起科技德科立天孚通信中际旭创。

　　【深度学习框架】深度学习框架是人工智能算法的底层开发工具，是人工智能时代的操作系统，当前深度学习框架发展趋势是趋于大模型训练，对深度学习框架的分布式训练能力提出了要求，国产深度学习框架迎来发展机遇。

　　相关公司：百度、海天瑞声、商汤科技、微软、谷歌、Meta。

　　【深度学习大模型】ChatGPT是基于Open AI公司开发的InstructGPT模型的对话系统，GPT系列模型源自2017年诞生的Transformer模型，此后大模型数量激增，参数量进入千亿时代，国内百度也发布了ERNIE系列模型并有望运用于即将发布的文心一言对话系统，未来国内厂商有望在模型算法领域持续发力。

　　相关公司：百度、科大讯飞、商汤科技、谷歌、微软。

　　【应用】ChatGPT火爆全球的背后，可以窥见伴随人工智能技术的发展，数字内容的生产方式向着更加高效迈进。ChatGPT及AIGC未来有望在包括游戏、广告营销、影视、媒体、互联网、娱乐等各领域应用，优化内容生产的效率与创意，加速数实融合与产业升级。

　　相关公司：百度、腾讯、阿里巴巴、网易、昆仑万维、阅文集团、捷成股份视觉中国风语筑中文在线三七互娱吉比特天娱数科。

　　【通信】AIGC类产品未来有望成为5G时代新的流量入口，率先受益的有望是AIGC带来的底层基础算力爆发式增长。

　　相关公司：包括算力调度（运营商）、算力供给（运营商、奥飞数据数据港）、算力设备（浪潮信息、联想集团、紫光股份中兴通讯锐捷网络、天孚通信、光库科技、中际旭创、新易盛）、算力散热（英维克高澜股份）。

　　在数据产业链相关政策的推动下，数据要素正式开启产业化大时代。

　　近期，国务院机构改革方案推出，拟 组建国家数据局，负责协调推进数据基础制度建设，统筹数据资源整合共享和开发利用，统筹推进数字中国、数字经济、数字社会规划和建设等。

　　同时，中共中央、国务院印发《数字中国建设整体布局规划》，重点落实了建设节奏、布局框架、落实机制，将数字基础设施和数据资源列为数字中国建设两大基础，重点建设内容围绕信创和数字经济两条主线展开。

　　此外，杭州、深圳、新疆维吾尔自治区、苏州市、厦门经济特区、贵州省等陆续发布并实施了数据治理相关条例，各项政策的出台为数据要素的发展提供有力的法治规范和制度支持，培育了良好的外部环境。

　　结合行业，相关公司有山大地纬易华录深桑达A云赛智联等。

　　参考浙商证券研究所《数据要素行业周报：政策发力布局顶层设计，数据要素市场受益持续走高》。

　　1、 AI相关领域产业进展低于预期；

　　2、 美国的银行业流动性风险超预期。

　　国内高端射频前端芯片实现重大突破 这些公司已有相关布局

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